"ดวง"

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร,
คนที่มีเหตุผลมากๆ อย่าง Value Investor หลายๆ คนมักจะไม่เชื่อเรื่องของ "ดวง" เขาไม่เชื่อว่า ดวงดาว และเวลาตกฟากของคน จะเกี่ยวข้องอะไรกับความสำเร็จ หรือล้มเหลวของคนคนนั้น มันไม่เป็นวิทยาศาสตร์ และไม่สามารถหาความสัมพันธ์ที่เป็นเหตุเป็นผลกันได้ เหนือสิ่งอื่นใด ในเวลานาทีใดนาทีหนึ่ง ก็มีคนเกิดกันเป็นร้อยเป็นพัน เป็นไปไม่ได้ที่คนทั้งหมดจะมีชะตาหรือความสำเร็จคล้ายๆ กัน แต่เรื่องนี้หมอดู ก็มักจะบอกว่าการดูหมอ จะต้องคำนึงถึงฐานะ และพื้นเพของคนคนนั้นด้วย ถ้าเขามีฐานะสูงหรือดีอยู่แล้ว การมีดวงชะตาที่ดีด้วย ก็จะทำให้เขาประสบความสำเร็จสูง ส่วนคนที่เกิดจากครอบครัวที่มีฐานะต่ำต้อย ดวงชะตาก็อาจช่วยอะไรไม่ได้มาก

ผมเองคิดว่า "ดวง" หรือวันเวลาที่เราเกิดนั้น น่าจะมีผลต่อความสำเร็จของคนอยู่ไม่น้อย เช่นเดียวกัน ฐานะของตัวเขาก็มีส่วนสำคัญมาก แต่ฐานะที่ว่านี้ ไม่จำเป็นต้องเป็นเรื่องของเงินทอง หรือฐานะทางสังคม ว่าที่จริงบางครั้งฐานะที่ยากจนอาจจะเป็นสิ่งสำคัญที่ทำให้คนคนหนึ่งประสบความสำเร็จก็ได้ แต่สิ่งที่สำคัญยิ่งกว่า ก็คือ IQ หรือความฉลาดของเขานั้น ผมคิดว่าคนที่จะประสบความสำเร็จส่วนมากจำเป็นต้องมี IQ สูงในระดับหนึ่ง

นอกจากเรื่องของดวงที่เป็นวันเกิด ฐานะหรือสถานะของเขาแล้ว บรรยากาศ หรือสถานที่ที่เขาอยู่รวมถึงเหตุการณ์แวดล้อมต่างๆ จะต้องเหมาะสมเป็นใจด้วย นั่นก็คือ คนที่เกิดในประเทศไทย ในเวลาเดียวกับคนที่เกิดในอเมริกา หรือคนที่เกิดในแองโกลา ทั้งๆ ที่มี IQ เท่าๆ กัน โชคชะตาและความสำเร็จก็มักจะแตกต่างกันราวฟ้ากับดิน

ดูแล้วความคิดของผมนั้นดูเหมือนว่า จะเป็นคนที่เชื่อเรื่องโหราศาสตร์แต่ที่จริงผมคิดว่าไม่ใช่ จริงอยู่ ผมเชื่อว่าเวลาหรือปีเกิดนั้น มีผลต่อความสำเร็จของคนแต่สิ่งนี้ไม่ได้ขึ้น หรือเกี่ยวกับดวงดาว ดังนั้นการทำนายความสำเร็จ หรือโชคชะตาของคนจากดวงดาว จึงไม่สามารถอธิบายได้อย่างเป็นวิทยาศาสตร์ แต่สิ่งที่ทำให้ผมเชื่อเรื่องดวงนั้น มาจากการศึกษาของนักจิตวิทยาและนักสังคมวิทยาที่เรียกว่า "Matthew Effect" ที่อธิบายว่า ทำไมคนที่เกิดในบางช่วงเวลาจึง "ดวง" และประสบความสำเร็จสูงกว่าคนที่เกิดในช่วงเวลาอื่น ทั้งที่ IQ ความสามารถ สถานะทางครอบครัว และสถานที่เกิดเหมือนกัน

ปรากฏการณ์ Matthew Effect นั้น มาจากการที่นักจิตวิทยาคนหนึ่ง พบว่า นักเล่นฮอกกี้ของแคนาดาที่เป็นดาราทั้งหลายนั้น ต่างก็มีวันเกิดตกอยู่ในช่วงเดือนมกราคม กุมภาพันธ์ และมีนาคมเป็นส่วนใหญ่ ในขณะที่คนเกิดเดือนธันวาคมมีน้อยที่สุด เหตุผลที่เขาพบก็คือ ในแคนาดาซึ่งฮอกกี้เป็นกีฬายอดนิยมนั้น เขามีการเล่นแข่งขันเป็นลีกตั้งแต่เด็กทุกขวบปี เช่น อายุ 10 ขวบแข่งกันเอง อายุ 11 ขวบเป็นอีกลีกหนึ่ง ไปเรื่อยๆ เวลาคิดอายุเขาจะตัดกันที่วันที่ 1 มกราคม นั่นก็คือถ้าเด็กอายุครบ 10 ขวบในวันที่ 2 มกราคม เขาก็สามารถเล่นร่วมกับเด็กที่อายุครบ 10 ขวบในวันสิ้นปี ผลก็คือ เด็กที่เกิดในวันที่ 2 มกราคม ก็จะเป็นเด็กที่มีอายุมากที่สุดในลีกคือมากกว่าคนที่มีวันเกิดในวันที่ 31 ธันวาคมเกือบ 1 ปี

การมีอายุมากกว่าหลายเดือน หรือหนึ่งปีสำหรับเด็กอายุ 10 ขวบนั้นเป็นความได้เปรียบพอสมควรทีเดียว เพราะเขาจะตัวโตกว่า มีความเป็น "ผู้ใหญ่" มากกว่า ดังนั้นเวลาแข่งขันเขาก็จะเด่นกว่า จากจุดนั้น เขาก็มีโอกาสได้รับการคัดเลือกให้ไปเล่นในลีกต่อไปมากกว่า ได้รับการฝึกฝนที่ดีกว่า การเป็นผู้เล่นที่เด่นทำให้เขามีกำลังใจฝึกฝนมากกว่า กระบวนการนี้ทำให้เขาเก่งและเด่นขึ้นไป และได้เปรียบมากขึ้นเรื่อยๆ ที่นักสังคมวิทยาเรียกว่า "Accumulative Advantage" จนในที่สุดเขาก็กลายเป็นซูเปอร์สตาร์ เรื่องของ Matthew Effect ยังถูกนำไปอธิบายว่าทำไม บิล เกตส์ และ สตีบ จอบส์ กลายเป็นราชันของวงการคอมพิวเตอร์ส่วนบุคคล เหตุผลคร่าวๆ ก็คือ พวกเขาเกิดในช่วงปี 1955 ซึ่งทำให้พวกเขาโตเป็นวัยรุ่นในช่วงที่คอมพิวเตอร์ส่วนบุคคลกำลังเกิดขึ้น ทั้ง บิล เกตส์ และจอบส์ ต่างก็ "โชคดี" ที่มีโอกาสที่จะเข้าถึงหรือ "เล่น" เครื่องคอมพิวเตอร์ส่วนบุคคลอย่าง "แทบไม่จำกัด"

ในขณะที่คนอื่นที่อายุมากกว่า ก็อาจจะทำงาน และอาจยุ่งอยู่กับคอมพิวเตอร์ตัวใหญ่ทั้งหลาย หรือคนที่อายุยังน้อยเกินไปที่จะเรียนรู้หรือสามารถเข้าถึงคอมพิวเตอร์ส่วนบุคคลได้ นั่นทำให้เขาทั้งคู่เป็น "เซียน" และเมื่อคอมพิวเตอร์ส่วนบุคคลแพร่หลายไป เขาทั้งสองก็สามารถเข้าไปยึดหัวหาด และสร้างความสำเร็จเพิ่มขึ้นไปเรื่อยๆ จนคนอื่นตามไม่ทัน ผมไม่แน่ใจว่ามีใครพูดถึง วอร์เรน บัฟเฟตต์ หรือไม่ แต่ผมคิดว่าเขาก็น่าจะเป็นผลผลิตจาก Matthew Effect อยู่เหมือนกัน เหนือสิ่งอื่นใด จอร์จ โซรอส เองก็อายุใกล้เคียงกับ บัฟเฟตต์ ดวงของนักลงทุนระดับโลกเอง อาจจะอยู่ในอายุประมาณ วอร์เรน บัฟเฟตต์ เหตุผลอาจจะประมาณว่า นี่คือคนที่โตขึ้นมาจนสามารถเริ่มลงทุนได้ ในช่วงหลังสงครามโลกครั้งที่สอง และโลกมีประชากรเติบโตมากมหาศาลหลังสงคราม มีการพัฒนาทางเทคโนโลยีและเศรษฐกิจอย่างไม่เคยปรากฏมาก่อน และอาจจะรวมถึงการตีพิมพ์ของหนังสือการลงทุนที่สำคัญ เช่น Intelligent Investor ที่ทำให้บัฟเฟตต์สามารถศึกษาและปฏิบัติได้มากและนานกว่าคนอื่น

นอกจากตัวบุคคลแล้ว ผมคิดว่า บริษัทอาจจะมี "ดวง" ที่ดีจนทำให้บริษัทประสบความสำเร็จมหาศาลได้ ตัวอย่างที่เห็นได้ชัดในประเทศไทย น่าจะรวมถึงเหตุการณ์วิกฤติเศรษฐกิจในปี 2540 ซึ่งทำให้บริษัทค้าปลีกสมัยใหม่หลายๆ บริษัทที่ในภาวะนั้น เริ่มตั้งกิจการ หรือเป็นกิจการที่มีอยู่ แต่ไม่ได้มีปัญหาทางการเงินสามารถขยายสาขาเพิ่มขึ้น ในขณะที่คู่แข่งค่อยๆ ตายไป ความได้เปรียบของบริษัทที่ "ดวงดี" ในตอนแรกๆ ก็ไม่มาก แต่เวลาผ่านไปพร้อมๆ กับสาขาที่เพิ่มขึ้นทำให้การได้เปรียบมากขึ้นและมากขึ้นเรื่อยๆ จนในที่สุดก็สามารถกลายเป็นบริษัทที่แข็งแกร่งที่คนอื่นตามไม่ทัน

ทั้งหมดก็คือ เรื่องของดวงที่เราสามารถอธิบายได้ว่าทำไมคนคนหนึ่งหรือบริษัทหนึ่ง จึงได้ประสบความสำเร็จได้ถึงขนาดนั้น แต่นั่นคือคำอธิบายในเรื่องอดีตที่ผ่านมาแล้ว มันไม่สามารถอธิบายอนาคตได้โดยเฉพาะในช่วงที่เกิด ใครจะไปรู้ว่าวันที่บัฟเฟตต์เกิด และต่อมาอีก 25 ปี เขาจะเริ่มลงทุนเป็นอาชีพในช่วงที่ดีที่สุดของอเมริกา และเขาจะได้เจอ เบน เกรแฮม ที่สอนเขาเกี่ยวกับ Value Investment และนี่ก็คือ ความแตกต่างที่แยกผมจากความเชื่อทางโหราศาสตร์ นั่นคือ ผมเชื่อว่าดวงมีจริง แต่ทำนายจากดวงดาวไม่ได้

โลกในมุมมองของ value investor : หุ้นรัฐวิสาหกิจ

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร
รัฐวิสาหกิจ และบริษัทที่รัฐมีอำนาจในการควบคุมแต่ถือหุ้นไม่ถึง 50% ในตลาดหุ้นไทยนั้นมีไม่น้อย แต่ละบริษัทมักจะเป็นกิจการขนาดใหญ่และใหญ่ที่สุด หุ้นของบริษัทเหล่านี้ส่วนใหญ่เป็นหุ้น Blue Chip ที่เป็นหุ้นยอดนิยมของนักลงทุนทั่วไป แต่บริษัทและหุ้นเหล่านี้มีความแตกต่างกับหุ้นของบริษัททั่วๆ ไปอยู่พอสมควร มาดูกันว่าข้อดีและข้อเสียของการเป็นบริษัทของรัฐนั้นมีอะไรบ้าง
ก่อนอื่นคงต้องพูดถึงภาพใหญ่ที่สุดของหุ้นรัฐวิสาหกิจก่อนว่าเป็นกิจการที่ "ไม่มีเจ้าของ" นั่นคือ เจ้าของก็คือรัฐ ซึ่งก็คือประชาชนทั้งประเทศ ซึ่งแน่นอนไม่สามารถและ "ไม่มีสิทธิ" มาควบคุมหรือสั่งการอะไรกับผู้บริหารและพนักงานของบริษัท คนที่มีอำนาจจริงๆ คือ "ตัวแทนของประชาชน" ซึ่งก็คือนักการเมืองที่ได้รับการเลือกตั้งและเข้ามามีอำนาจในการกำกับบริษัทรัฐวิสาหกิจเหล่านั้น ดังนั้น ผู้บริหารรัฐวิสาหกิจจึงต้องบริหารและดำเนินกิจการในสิ่งที่เป็นผลประโยชน์ของคนที่สามารถให้คุณให้โทษแก่ตนเอง ซึ่งก็คือนักการเมืองที่เป็นผู้ควบคุมบริษัทโดยถือว่านี่คือภารกิจอันดับหนึ่ง ส่วนผลประโยชน์ของ "ผู้ถือหุ้น" ถือเป็นภารกิจรองลงมาอยู่ในอันดับท้ายๆ หลังผลประโยชน์ของกลุ่มผู้เกี่ยวข้องอื่นๆ อาทิเช่น ผลประโยชน์ของกรรมการ พนักงาน หรือ "ประชาชน" และนี่ก็คือพื้นฐานสำคัญที่ทำให้หุ้นรัฐวิสาหกิจแตกต่างจากบริษัทอื่นๆ
สิ่งที่ตามมาจากโครงสร้างของรัฐวิสาหกิจดังกล่าว ก็คือ ข้อแรก รัฐวิสาหกิจส่วนใหญ่มักจะมีประสิทธิภาพในการทำงานที่ต่ำกว่าบริษัทเอกชน ที่เห็นชัดเจน ก็คือ มักจะมีจำนวนพนักงานมากกว่าบริษัทเอกชนที่ทำงานคล้ายๆ กันมาก พนักงานเองก็มักจะมีสวัสดิการค่อนข้างดี มีสิทธิในการลา การรักษาพยาบาล การใช้บริการของบริษัท และสิทธิอื่นๆ มากมายเมื่อเทียบกับบริษัทเอกชน นี่ก็คงเกิดจากแนวความคิดหลักที่ว่าผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้นนั้นไม่สำคัญเท่าผลประโยชน์ของพนักงาน เพราะผู้ถือหุ้นนั้น "ไม่ค่อยมีตัวตน" มีแต่ผู้ถือหุ้นรายย่อยที่อาจจะมา "บ่น" กันปีละครั้งในที่ประชุมผู้ถือหุ้น
ข้อสอง รัฐวิสาหกิจนั้น จำนวนมากมักจะซื้อทรัพย์สินหรือวัตถุดิบที่จะใช้ในการดำเนินการในราคาที่สูงกว่าบริษัทเอกชนและสูงกว่าราคาตลาด ราคาที่สูงเกินปกตินั้นมักจะกระจายกันไปในหมู่ผู้ที่เกี่ยวข้องกับการจัดซื้อ ซึ่งแน่นอนรวมถึงนักการเมืองที่ควบคุมกิจการด้วย และส่วนหลังนี้ ในบางครั้งเป็นรายการที่ใหญ่ที่สุด การซื้อของแพงนี้ ทำให้ผลตอบแทนการลงทุนน้อยลง หรือบางครั้งก็ทำให้บริษัทได้ทรัพย์สินที่มีคุณภาพด้อยกว่าปกติ ก่อให้เกิดปัญหาในการผลิตหรือให้บริการได้
ข้อสาม ผู้บริหารระดับสูงของรัฐวิสาหกิจนั้น จำนวนมากมีคุณสมบัติหรือความสามารถที่ต่ำกว่าผู้บริหารบริษัทเอกชนที่บริหารกิจการที่มีขนาดระดับเดียวกัน สิ่งนี้เกิดขึ้นเนื่องจากเงินเดือนของรัฐวิสาหกิจโดยเฉพาะในระดับผู้บริหารระดับสูงมักจะต่ำกว่าบริษัทเอกชน อีกส่วนหนึ่งที่สำคัญไม่แพ้กันก็คือ ผู้บริหารเองมักไม่มีแรงจูงใจในการที่จะบริหารกิจการให้เป็นเลิศ เพราะความก้าวหน้าของตนเองนั้น อาจจะอยู่ที่การ "ดูแล" ผู้ที่ควบคุมตนเองมากกว่า และผู้ควบคุมเองนั้นส่วนใหญ่ก็มักจะเข้ามาและออกไปภายในเวลาอันสั้น จึงมักจะไม่คิดถึงการพัฒนากิจการซึ่งเป็นเรื่องระยะยาว พวกเขามักคิดแต่ว่ารัฐวิสาหกิจนั้นจะทำหรือให้อะไรเขาได้ในช่วงเวลาที่เขามีอำนาจอยู่
ข้อสี่ ซึ่งคงไม่ใช่ข้อสุดท้าย ก็คือ รัฐวิสาหกิจหลายแห่งนั้น เป็นเครื่องมือของรัฐในการดำเนินนโยบายทางการเมือง ดังนั้น ในหลายๆ ครั้ง รัฐวิสาหกิจต้องทำธุรกิจแบบ "ขาดทุน" ซึ่งไม่สอดคล้องกับเป้าหมายทางธุรกิจที่ต้องเน้นการทำกำไร ไม่ว่าจะเป็นกำไรสูงสุดหรือกำไรที่เหมาะสม
ผมพูดถึงข้อเสียหรือข้อด้อยของหุ้นรัฐวิสาหกิจมาค่อนข้างมาก ลองมาดูข้อดีบ้าง และข้อดีหรือจุดเด่น ข้อแรก และมักจะเป็นจุดที่ดีที่สุดที่ลบล้างข้อด้อยทั้งหลายได้ ก็คือ รัฐวิสาหกิจส่วนใหญ่มีอำนาจการผูกขาดทางธุรกิจสูง แน่นอนไม่ใช่ผูกขาดร้อยเปอร์เซ็นต์ แต่เป็นความได้เปรียบที่มีนัยสำคัญเมื่อเทียบกับกิจการเอกชน การผูกขาดหมายถึงการมีอำนาจในการกำหนดราคาสินค้าและบริการสูงกว่าราคาที่ควรเป็น และนี่ทำให้รัฐวิสาหกิจมีกำไรค่อนข้างดี แม้ว่าต้นทุนจะสูงกว่าระดับปกติ ประสิทธิภาพในการดำเนินการจะต่ำกว่า และการบริหารงานก็ไม่ต้องมีความคิดสร้างสรรค์มากนัก
ข้อสอง ก็คือ ระบบบัญชีและการรายงานทางบัญชีของรัฐวิสาหกิจนั้น น่าจะได้มาตรฐาน และการตกแต่งบัญชีในลักษณะที่อาจเป็นการฉ้อฉลไม่น่าจะมี สาเหตุสำคัญ ก็คือ ผู้บริหารไม่มีแรงจูงใจที่จะทำ เพราะนั่นอาจจะเข้าข่ายเป็นความผิดที่ร้ายแรงตามกฎหมายรัฐวิสาหกิจ ขณะที่ผลตอบแทนจากการทำแบบนั้นมีน้อยมาก
ข้อสาม ก็คือ เนื่องจากรัฐวิสาหกิจเป็นหุ้นของกิจการที่ถูกตั้งขึ้นเพื่อวัตถุประสงค์สาธารณะเช่นเดียวกับหรือมากกว่าเพื่อการทำกำไร ดังนั้น รัฐบาลจึงมักจะไม่ขายหุ้นออกมาไม่ว่าราคาหุ้นจะเป็นอย่างไร ในบางกรณีที่ต้องการขายหุ้น รัฐบาลก็มักจะขายเป็นล็อตใหญ่ให้กับผู้ถือหุ้นสถาบัน โอกาสที่หุ้นจะถูกทยอยขายในตลาดแทบไม่มี เช่นเดียวกัน รัฐบาลก็ไม่เคยซื้อหุ้นในตลาด สิ่งนี้ประกอบกับการที่หุ้นมักมีขนาดใหญ่ ทำให้การบิดเบือนของราคาหุ้นโดยการซื้อขายของเจ้าของหรือรายใหญ่มีน้อยมาก ดังนั้น การที่เราจะ "ถูกหลอก" จากราคาหุ้นแทบไม่มี
สุดท้าย ที่ผมจะพูดถึง ก็คือ หุ้นรัฐวิสาหกิจมักจะมีอัตราการจ่ายปันผลจากผลกำไรค่อนข้างยุติธรรมและดี นี่เป็นเพราะกระทรวงการคลังต้องการเม็ดเงินจากรัฐวิสาหกิจมาใช้จ่าย เนื่องจากรายรับจากปันผลนั้นเป็นรายได้ที่สำคัญ ดังนั้น ผู้ถือหุ้นรายย่อยก็มักจะได้รับอานิสงส์ในส่วนนี้ด้วย
ทั้งหมดนั้น ก็เป็นเพียงบางส่วนของ ข้อดี- ข้อเสีย ของหุ้นรัฐวิสาหกิจที่ Value Investor จะต้องเข้าใจถ้าสนใจจะลงทุน อย่าคิดแต่เพียงว่ารัฐวิสาหกิจรายนี้ "มีการบริหารงานที่ไม่ดีและไม่โปร่งใส" ดังนั้น เราควรหลีกเลี่ยง ในขณะที่อีกแห่งหนึ่ง "บริหารได้ดี มีกำไรสูง" เราควรลงทุน นี่อาจจะเป็นความเข้าใจผิด ข้อเท็จจริงอาจเป็นว่า บริหารไม่ดีทั้งคู่เนื่องจากเรื่องของโครงสร้างอย่างที่กล่าวแล้ว แต่แห่งแรกนั้นมีการผูกขาดทางธุรกิจน้อยกว่า บางคนบอกว่าถ้ารัฐวิสาหกิจนี้ "บริหารงานดีขึ้นแล้ว" อาจจะซื้อหุ้น ความเป็นจริง ก็คือ อย่าหวังว่าจะบริหารดีขึ้น นี่เป็นเรื่องของโครงสร้าง แก้ยากมาก ต้องคิดว่า บริหารแบบนี้แหละ กำไรก็คงเท่านี้หรืออนาคตก็คงเท่านั้น หุ้นถูกน่าสนใจเพียงพอไหม